预测公司2013-2015年EPS分别为0.85元、0.99元和1.18元,对应PE分别为8.7X、7.5X和6.3X。虽然经济仍面临较大的下行风险,终端需求未见起色,但公司经营稳健,盈利能力良好,估值低廉,股价进一步下跌风险较小,若终端出现恢复,弹性较大,维持“推荐”的投资评级。

　　要点:

　　积极“批发”转型“零售”,以服务传递品牌价值:今年上半年公司净开店数为负数,即使在经济情况较好的时候,公司于上半年的净开店数量也一般为零。市场情况不佳,公司今年对经销商的拓展考核中也取消了新开店铺的硬性指标,更多改为对装修、补贴上进行帮助和扶持,前期规模式扩张的进程正式告一段落,实实在在做好“批发”转型“零售”是现阶段的主要目标,公司将更关注如何从服务中传递品牌的价值。

　　库存去化持续,提高终端盈利能力成关键:目前直营的增速高于订货会的增速,去库存化的进程是确定的,渠道中的存货正在不断消化。由于旧货占比较高,新货的售罄率并没有显著提升,并一定程度上拖低整体毛利率。终端的主要问题是投资回报率低、盈利能力大幅下降,这也是全行业面对的共同问题,不仅是公司本身。

　　电商占比不断提升,仍以去库存为主:公司电商业务快速发展,去年收入占比只有个位数,今年占比将会继续提升。未来电商业务将会公司化运作,角色仍以去库存为主,考虑网络专供产品的合理占比并稳定毛利率。由于线上服装消费难以试衣并存在收货时滞性等不便,公司将继续推动O2O模式的发展,增加线上线下互动,实现渠道的过渡,提高网上消费的便利性。

　　行业模式转变,有意并购成熟品牌:由于行业正在面临盈利模式的改变,公司将主要精力都集中于七匹狼品牌,未来新品牌的发展将主要通过兼并收购和扶持原始投资的方式进行。首先,公司有意愿收购成熟品牌,既能整合新品牌实现资源共享,加强公司在终端的整体宣传能力,亦能提高公司在挑选战略供应商方面的议价能力,降低生产成本及加大抵抗风险能力。其次,公司将会成立七匹狼投资基金,出资资助创业者进行品牌运作尝试。

　　风险因素:经济基本面持续恶化影响服装消费。